Aave V3のe-mode、LTVが90%に迫る—DeFi担保ストレス拡大

Galaxy Researchのデータによると、Aave V3のe-mode債務の融資額比率（LTV）は89.4%に達し、ヘルスファクターは1.05付近となっており、主要DeFiプロトコルにおける清算バッファーの薄さを示している。

「e-modeにおけるレバレッジの集中は脆弱な均衡を生み出しており、価格がわずか5%逆行しただけでも連鎖的な清算を引き起こしかねない」とGalaxy Researchのリサーチアナリスト、チャールズ・ユー氏は述べた。

2026年5月時点で、Aave V3は全市場において173.7億ドルの担保に対して107億ドルの融資を実行している。Galaxyのデータによると、e-modeだけで70.5億ドルの担保に対して63億ドルの債務が積み上がっており、債務加重平均のヘルスファクターは清算閾値である1.0をかろうじて上回る水準で推移している。集中したレバレッジは、ETH、リキッドステーキングトークン（LST）、リキッドリストーキングトークン（LRT）といった相関性の高い資産に偏っており、価格変動がポジションの両側面に同時に影響を及ぼす構造となっている。

この薄いバッファーが重要なのは、Aaveのガバナンスが4月のKelpDAO不正利用事件への対応を依然として進めている最中だからだ。この事件では、約1億1650万ドル相当の約11万6500の裏付けのないrsETHが鋳造された。LlamaRiskがAaveのガバナンスフォーラムに投稿した内容によると、攻撃者のAave V3 Ethereum CoreおよびArbitrum上のポジションは5月6日に清算され、影響を受けたL2上で裏付けのなかった約11万2103のrsETHのうち、AaveおよびCompoundから10万6993のrsETHが回収された。この事件を受け、Aaveは5月初旬に担保および上場基準の厳格化を打ち出している。

USDe上限圧力がガバナンスの対応速度を試す

別件では、ステーブルコインの供給動向がさらなるストレス要因となった。Aave V3 MegaETH上のUSDeは、4億ドルの供給上限の99.5%に達し、単一の大口供給者が1つのポジションで2億ドル以上を供給していた。LlamaRiskが5月9日に投稿したガバナンスレポートによると、リザーブが3日以内に補充された後、リスク・スチュワードプロセスにより上限は8億ドルに倍増された。この事例は、上限への到達が急速に進むことで、 overnight で資金利用率と借入コストが急変し、ベーシストレードやレバレッジのためにステーブルコインの流動性に依存する借り手を直撃する可能性を示している。

クロスチェーンの断片化がリスクを増幅

リスクプロファイルはネットワークごとに大きく異なる。イーサリアムメインネットは清算時の流動性がより深い一方、ArbitrumやMegaETH上のL2デプロイメントは、注文板の薄さ、ブリッジへの依存、オラクルカバレッジの断片化といった課題を抱えている。Aaveのクロスチェーンアーキテクチャでは、ガバナンス上の決定—上限変更、担保の再評価、フリーズ措置—を各インスタンスに伝播させる必要があり、ストレス事象において重要なレイテンシーが発生する。L2上の借り手は、出口戦略の選択肢が限られており、多くの場合、インシデント発生時に混雑や停止が発生しうるブリッジ取引を必要とする。

rsETHの回収はプロトコルの防御機構が機能したことを示す一方で、暫定的な毀損リスクが存在しなかったわけではない。影響を受けたL2上で裏付けのなかった約11万2103のrsETHのうち、最終的に10万6993が回収された—回収率は95.4%に達したものの、残余の不良債権はガバナンスによる対応が残された。CoinDeskが5月7日に報じたAaveによる上場基準の抜本的見直しは、担保の質に関する枠組みがクロスチェーンコンポーザビリティの速度に追いつく必要性に対する認識の表れである。

借り手にとっての教訓は明確だ。すべてのポジションにリスクプレミアムを織り込み、5%から10%の逆方向の価格変動に耐えうるヘルスファクターのバッファーを維持し、資金を置いている特定のチェーン上で出口経路をテストすることである。優良プロトコルのコードはスマートコントラクトリスクを低減するが、相関性の高い担保、薄い流動性、事後対応型のガバナンスといった清算の市場メカニズムを排除するものではなく、これらはいずれもコストを伴う。

本記事は情報提供のみを目的としており、投資助言を構成するものではない。