メモリーチップメーカー各社、時価総額100兆円超—AI需要が業界構造を変革

メモリーは今や石油よりも価値がある。 Samsung Electronics、SK Hynix、Micron Technologyの世界3大メモリーチップメーカーは、それぞれ時価総額が100兆円を超え、世界で最も価値のある石油企業3社の合計時価総額を約22%上回っている。Saudi Aramcoが単独で約180兆円の評価額を誇っているにもかかわらず、である。

「今日、メモリーは極めて重要なものとなり、顧客はメモリー価格と供給の不確実性を重要なビジネスリスクと見なすようになりました」と、SK HynixのKim Woo-hyun最高財務責任者（CFO）は同社の最新決算説明会で述べた。

この変化は、メモリーチップの売買方法における構造的な変革を反映している。数十年にわたり、DRAMとNANDフラッシュは、激しい好況・不況のサイクルに陥りやすいコモディティとして扱われてきた。AIがその計算式を変えた。ハイパースケーラー — Microsoft、Alphabet傘下のGoogle、Amazon.com — は、サーバーグレードDRAMの世界生産量の約3分の2を確保していると、UBSアナリストのTim Arcuri氏は指摘する。同氏は、長期契約が来年のDRAM出荷全体の最大30%をカバーする可能性があると推定している。SK Hynixは、今後3年間、需要が供給能力を「はるかに上回る」と述べている。

より広範な半導体業界とのバリュエーションギャップは顕著である。Micronは、今後4四半期の予想利益の10倍未満で取引されており、S&P 500の中で下位10%に位置する。SamsungとSK Hynixは、予想利益の6〜7倍で取引されている。PHLX半導体指数の平均は約26倍である。3月以降、時価総額がほぼ3倍になったSandiskは、予想利益の約10.5倍で取引されている。もしウォール街が期待するような利益が実現すれば — Micronの2月終了四半期の調整後1株当たり利益は前年同期の1.56ドルから12.20ドルに急増し、アナリストは8月終了会計年度に60ドル超を見込む — 現在の倍率は大きな上昇余地を示唆している。

長期契約が利益計算を変える

Micronは3月の決算報告で初の5年契約を締結し、先週の投資会議で他の顧客との間でも同様の契約で「意義ある進展」があったと述べた。Sandiskは、5社の顧客が次会計年度の生産能力の3分の1以上をカバーする長期契約を締結したと報告した。SK Hynixは契約数を詳細に開示していないが、需要が2028年まで供給能力を上回ると明らかにした。

これらの契約は、業界のビジネスモデルにおける根本的なシフトを表している。歴史的に、メモリーメーカーは投機に基づいて生産能力を構築し、需要がそれを下回ると打撃を受けてきた。現在では、ハイパースケーラーが数年先の数量を確保し、価格柔軟性の一部を犠牲にする代わりに供給を確実なものにしている。UBSは、このシフトによりMicronの歴史的に不安定な収益プロファイルが安定化し、過去のサイクルで業界を苦しめてきた価格変動の振幅が小さくなる可能性があると推定している。

この需要の背後にある支出力は莫大である。Micronの2月四半期の調整後1株当たり利益は、前年同期の1.56ドルから12.20ドルに爆発的に増加した。ウォール街は、8月終了会計年度の1株当たり利益が60ドルを超え、次会計年度には約106ドルになると予想している（Visible Alphaの予測による）。

なぜメモリーは100兆円級の評価額にもかかわらず割安に見えるのか

時価総額とバリュエーション倍率の乖離は、メモリー投資における中心的な緊張関係である。予想利益の10倍未満で取引されるMicronは、広範な半導体指数のほんの一部の倍率で取引されている。SamsungとSK Hynixは6〜7倍とさらに割安である。参考までに、Nvidiaは予想利益の約35倍で取引され、PHLX半導体指数の平均的な銘柄は約26倍である。

弱気な見方は、メモリーは依然として循環型であり、現在の価格環境はいずれ元に戻るというものである。強気な見方は、今まさに出現しつつある契約構造に裏付けられており、長期契約が構造的な再評価を正当化するのに十分な収益の可視性を提供するというものだ。もしMicronの倍率が予想利益の15倍（それでも半導体指数平均を大きく下回る）に拡大すれば、その時価総額は約180兆円に近づき、UBSが修正した目標株価1,625ドルが示唆する水準となる。

投資家にとっての問いは、契約モデルが景気後退を乗り切れるかどうかである。ハイパースケーラーが需要後退期にもコミットメントを守れば、メモリー業界はこれまで達成したことのないもの、すなわち大規模な収益安定性を実現したことになる。もし再交渉すれば、かつてのサイクルが戻ってくる。Micron、SK Hynix、Samsungの次の2回の決算発表が、これらの契約が有効かどうかの最初の本当の試金石となるだろう。

本記事は情報提供のみを目的としており、投資助言を構成するものではありません。