S&P500のシラーPERが41.72に上昇、ドットコムバブルのピーク44.19に迫る

S&P500の循環的調整済み株価収益率（CAPE）は、過去1世紀の主要な下落局面すべてに先行した水準であるドットコムバブルの記録から6%以内にまで上昇している。

S&P500のシラーPERは6月に41.72に達し、155年の平均値である17.4を140%上回り、1999年12月に記録したドットコムバブルのピーク44.19から6%以内に迫っている。

「この水準のバリュエーションは、歴史的に見て大幅な downside に先行してきた」とMAIキャピタル・マネジメントのチーフ・マーケット・ストラテジスト、クリス・グリサンティ氏は指摘する。「市場が割高で熱狂に煽られている場合、パッシブ運用はアクティブ運用よりもリスクが高くなる。なぜなら、破壊者と破壊される側の両方を同時に保有することになるからだ。」

CAPEレシオが40を超えたのは1871年以来わずか3回のみであり、今回の水準は過去2番目の高さとなる。ドットコムバブル崩壊後、S&P500は49%下落し、ナスダック総合指数は78%急落した。イェール大学のロバート・シラー教授がまとめた過去データによると、シラーPERが30を超えた過去5回のケースでは、その後ダウ平均、S&P500、ナスダックのいずれかが少なくとも20%下落した。

バリュエーションと利益成長の乖離は拡大している。S&P500は年初来で約9%上昇している一方、企業利益の成長はパンデミック後のペースから減速し始めており、一部のストラテジストは「二重バブル」——鈍化するファンダメンタルズに重なる高バリュエーション——と表現する。このリスクは指数内の極端な集中度によってさらに増幅されている。

業種間の弱さがローテーションリスクを示唆

表面の指数の裏側では、パフォーマンスのばらつきがパッシブ運用の論理に疑問を投げかける水準に達している。サンディスクは今年725%以上急騰し、マイクロン・テクノロジーは280%以上上昇した一方、ナイキは35%下落、ゾエティスは約40%下落している。このような乖離は、時価総額加重型の指数保有者が勝ち組と負け組を固定された割合で同時に保有することを意味し、両者を分離する仕組みは存在しない。

「15年にわたってインデックス運用がほぼ無敵だった背景には、安価なマネーという追い風と、ほぼすべての銘柄を持ち上げたインターネット時代の潮流があったが、AIはそういう潮流ではないかもしれない」とウェイポイント・ウェストの創業者兼マネージング・パートナー、ヘイリー・シェーファー氏は述べる。「AIが業界を再編するにつれ、勝ち組と破壊される側が同じ指数の中に居座ることになり、時価総額加重方式では負け組を下落の最後まで保有し続けることになる。」

歴史は忍耐強い楽観論者を支持

バリュエーションの警告にもかかわらず、長期データは別の視点を提供する。ベスポーク・インベストメント・グループが1929年以降のS&P500の27の強気・弱気相場を分析したところ、平均的な弱気相場は286暦日（約9.5ヵ月）持続したのに対し、典型的な強気相場は1,023暦日（約3.6倍）続いた。弱気相場が630暦日を超えて続いた例はない。

クレストモント・リサーチによるS&P500の20年ローリングトータルリターンの分析では、1900年以降の107の全期間でプラスの年率リターンが得られた。暴落、戦争、不況のいかなる組み合わせを経ても、S&P500連動型指数を20年間保有し続ければ、100%の確率で利益が出たことがデータで示されている。

「問題はパッシブが壊れたということではない」とシェーファー氏は言う。「指数を保有することが、イノベーションを保有する最良の方法であるかどうかだ。」

本記事は情報提供のみを目的としており、投資助言を構成するものではない。