TLTは4.5%の利回りにもかかわらず、デュレーションの影響で退職者に4%の損失

TLTの17年というデュレーションは、20年債利回りの0.5ポイントの上昇を8.5%の価格下落に転換し、毎月の利払いが積み上がっても、保有者にマイナスのトータルリターンをもたらしている。

iシェアーズが公表するファンド資料によると、TLTのデュレーションは約17年であり、長期国債利回りが1パーセントポイント変動するごとに、逆方向に約17%の価格変動が生じる。同ファンドの上位10銘柄の組入比率は約44%、純経費率は0.15%である。

TLTの取引価格は約85ドルで、年初来ではほぼ横ばいのマイナス0.05%、過去1年間ではわずか3.5%の上昇にとどまっている。分配金を考慮する前の計算では、5年で28%下落、10年で15%下落している。上記のシナリオの退職者の場合、1株あたり約0.33ドルの毎月の分配金により約7,000ドルが還元されたが、8.5%の価格下落により約14,400ドルの元本が失われた。正味の結果は、リスク低減を目的に取得したポジションで4%の損失となった。

同ファンドの17年というデュレーションは非対称的なリスクを生み出す。20年債利回りが12カ月レンジの94パーセンタイルにあるなか、保有者は5%の長期金利が横ばいではなく、有意に低下することに賭けている。年間約4.5%の利回りで推移する分配金は、8%の価格下落の約半分しか相殺できず、部分的な緩衝材にすぎない。TLTは米国のロングエンド金利への単一ファクター・エクスポージャーであり、クレジット・アップサイド、株式の分散効果、インフレ連動性はいずれも備えていない。

より短期のデュレーションのETFが低リスクで好パフォーマンス

TLTのパフォーマンスと対照的なのが、米国財務省短期証券3カ月ETFである。こちらはデュレーションがほぼゼロで、同じ1年の期間に4%のリターンを達成し、金利変動によるドローダウンは発生していない。よりシンプルなこの商品は、より高いリターンを提供し、価格変動による損失もゼロだった。iシェアーズ 1-3年米国国債ETFは過去1年で2.9%上昇、iシェアーズ 3-7年米国国債ETFは3%上昇しており、ドローダウンはTLTの数分の一にとどまる。これら3つのファンドで構成されるデュレーション・ラダーは、金利感応度を大幅に抑えながら、利回りの大部分を獲得できる。

より広範な債券市場も同様の状況を示している。10年国債利回りは長期金利とともに上昇しており、中期デュレーションのファンドのリターンも圧縮している。しかし、損害が最も大きいのはデュレーションが最も高い部分である。TLTの17年の感応度は、同じ利回り変動に対して、5年物ファンドの約3倍の価格影響を吸収することを意味する。退職者にとっては、利回りと価格安定性のトレードオフは、明らかに短期側に傾く。

同ファンドのリターンエンジンは2つの部分から構成される。毎月のクーポン収入が分配金として支払われる部分と、長期国債利回りの変動によってほぼ全面的に変動する価格変動部分である。デュレーションが17年に近いため、20年債利回りが1パーセントポイント変動するごとに、TLTの価格は逆方向に約17%変動する。この構造により、TLTは防御的な保有資産というよりは、長期金利低下へのレバレッジ型の方向性ベットに近いものとなっている。

保有者が引き継ぐ3つのトレードオフを検討する価値がある。第一に、非対称的なデュレーション・リスク：17年のデュレーションは両刃の剣だが、20年債利回りが12カ月レンジの94パーセンタイルにある現在、保有者は5%の長期金利が横ばいではなく有意に低下することに賭けている。第二に、損失を補填できないインカム：年間約4.5%の利回りで推移する分配金は、8%の価格下落の約半分しか相殺できない。第三に、単一のマクロ変数への集中：TLTは米国のロングエンド金利への単一ファクター・エクスポージャーであり、クレジット・アップサイド、株式の分散効果、インフレ連動性はいずれも備えていない。

TLTを依然として保有する者への実用的なガードレールとして、原価ベースから10%のストップを設定し、デュレーション・リスクがさらなる損害をもたらす前に、より短期の債券へとシフトさせることを強制する方法がある。TLTがポートフォリオに組み入れられるのは、投資家が長期金利の低下という具体的で弁明可能な見通しを持っている場合、あるいはデフレ不況に対する意図的なヘッジとしてのみである。株式リスクに対する安定化要因を求める退職者にとっては、より短期の国債ETFの方がリスク・リターン・プロファイルに優れている。

本記事は情報提供のみを目的としており、投資助言を構成するものではない。