ユナイテッドヘルス、損失から80％回復——利益率改善もDOJ捜査くすぶる

ユナイテッドヘルス・グループは2025年の安値から80％のリバウンドを遂げたが、簡単に稼げる時期はすでに過ぎ去ったかもしれない。

同社の医療費比率は第1四半期に83.9％と、前年同期の84.8％から改善した。保険事業において会員獲得よりも利益率の回復を優先した結果である。

「ユナイテッドヘルスケアの歴史的な規律と革新が再び軌道に乗りつつある」と、スティーブン・ヘムズリー最高経営責任者（CEO）は第1四半期決算説明会で述べた。

調整後1株当たり利益（EPS）は7.23ドルと、コンセンサス予想を約10％上回った。一方、売上高は前年同期比わずか2％増の1117億ドルにとどまり、2025年通期の12％増から大幅に減速している。経営陣は通期の調整後EPSガイダンスを1株あたり18.25ドル超に引き上げ、同社は四半期中に89億ドルの営業キャッシュフローを計上した。

この回復により、株価は約427ドルに達し、2025年の安値234.60ドルから約80％上昇した。しかし、株価は現在フォワード利益の約23倍（底値時の13倍から上昇）で取引されており、メディケア・アドバンテージの請求慣行を巡る司法省（DOJ）の調査が未解決であることから、リスク・リワードの構図は変化している。

利益率回復には代償が伴う

同社の保険部門であるユナイテッドヘルスケアは、第1四半期だけで96万5000人のメディケア・アドバンテージ会員を失い、収益性の低い契約からの撤退を通じてさらに230万～280万人の削減を計画している。このトレードオフはトップラインに如実に表れている。売上高の伸びは2％に減速し、同社は医療費比率の改善のために会員減少を受け入れた。

医療費比率の改善は、価格設定の規律、厳格なコスト管理、および保険引当金の好調な進捗によってもたらされた。最後の要因（過去の保険金請求が積立額を下回ったこと）は、毎期期待できる追い風ではない。

拭えない2つの雲

1つ目は法的問題である。ユナイテッドヘルスは、メディケア・アドバンテージ会員に関して政府に請求する方法を巡り、DOJから刑事および民事の両方の調査を受けていることを開示している。この調査は、保険会社が連邦政府の償還額を決定するために患者の診断を記録する方法——メディケア・アドバンテージのビジネスモデルの中核——を対象としている。6月12日に公表された連邦監察総監室（OIG）の報告書によると、ユナイテッドヘルスのメディケア・アドバンテージ計画における入院後ケアの拒否率は51％から80％に及び、同業他社を大きく上回った。フェアビュー・ヘルス・サービスは同じ週に、2027年からユナイテッドヘルスケア・メディケア・アドバンテージの受け入れを中止すると発表し、1万1000人以上の患者に影響が及ぶ。

2つ目はバリュエーションである。フォワード利益の23倍で取引される同株は、すでに回復シナリオの多くを価格に織り込んでいる。最も注目される資本配分者の2人——ウォーレン・バフェット氏のバークシャー・ハサウェイとデビッド・テッパー氏のアパルーサ・マネジメント——は、いずれも第1四半期にユナイテッドヘルスのポジションを解消または削減した。

2027年のメディケア・アドバンテージの暫定レート発表は予想を下回り、すでに規制の監視下にあるビジネスモデルにさらなる圧力をかけている。株価がさらなる上昇を見せるためには、持続的な利益率の改善、会員動向の安定化、そしてDOJ調査の好ましい決着が必要となる——そのいずれも確約されたものではない。

本記事は情報提供のみを目的としており、投資助言を構成するものではない。