Edgen Crypto·Oct 23 2025, 11:29핵심적인 재평가에 따르면, 총 예치 자산(TVL)은 탈중앙화 금융(DeFi) 대출 프로토콜에 대한 불충분한 지표이며, 복잡한 수익 루핑 전략은 측정 불가능한 시스템적 레버리지를 생성하여 상당한 시장 위험을 초래합니다.
탈중앙화 금융(DeFi) 대출 프로토콜에서 지배적인 지표인 **총 예치 자산(TVL)**은 프로토콜 건강과 실제 가치의 신뢰할 수 있는 지표로서의 부적절성을 시사하는 분석과 함께 중요한 재평가를 거치고 있습니다. 업계 전문가들은 경제 활동과 수익 창출을 더 잘 측정하기 위해 대출량 및 기본 자산 공급과 같은 더 세분화된 지표로의 전환을 옹호합니다. 주요 우려는 복잡한 수익 루핑 전략의 광범위한 채택에서 비롯되며, 이는 수익을 증폭시키도록 설계되었지만 생태계 전반에 걸쳐 측정 불가능한 시스템적 레버리지를 도입합니다. 이 숨겨진 상호 연결성은 불안정한 환경을 조성하여 스트레스 기간 동안 상당한 시장 혼란의 망령을 드리우며, 이러한 정서는 현재 시장의 불확실성과 예상되는 높은 변동성에 반영됩니다.
역사적으로 DeFi 프로토콜 평가의 초석 지표였던 **총 예치 자산(TVL)**은 점점 더 열악하고 종종 오해의 소지가 있는 지표로 간주됩니다. 주요 결함은 재귀적 수익 루핑 전략과 교차 체인 이중 계산을 통해 인위적인 인플레이션에 취약하다는 점에 있으며, 이는 진정한 자본 유입이나 유틸리티를 반영하지 않습니다. 대신, 대출 프로토콜의 성공과 지속 가능성을 평가하는 주요 지표는 실제 대출량(차용 금액)과 기본적이고 유용한 자산의 공급인 스테이블 코인(USDC, DAI), 비트코인(BTC), **이더리움(ETH)**입니다. 이러한 지표는 프로토콜 수익 및 실제 경제 활동과 직접적으로 관련됩니다.
DeFi 대출은 주로 레버리지 거래를 촉진하는 것에서 복잡한 수익 루핑 전략을 가능하게 하는 것으로 눈에 띄게 변화했습니다. 이러한 전략은 종종 수익 창출 자산을 예치하고, 이를 담보로 대출하며, 대출된 금액을 다른 수익 창출 자산에 재투자하여 곱셈 효과를 생성하는 것을 포함합니다. 예를 들어, 대출 플랫폼에서 weETH와 ETH를 페어링하면 루프당 0.5%의 스프레드를 생성할 수 있으며, 높은 담보 대비 대출 비율(loan-to-value ratio)로 수익을 크게 복리화합니다. 유사하게, Pendle Finance와 같은 프로토콜은 사용자가 미래 수익을 원금 토큰(PT) 및 **수익 토큰(YT)**으로 토큰화하여 유동성과 자본 효율성을 높이는 혁신을 이루었습니다. Pendle과 Ethena의 USDe 통합은 특히 두드러지며, USDe는 Pendle TVL의 60%를 차지합니다. 일반적인 루핑 전략은 PT를 Aave에 담보로 예치하고, USDC를 빌린 다음, 약 8.8%의 수익 스프레드를 얻기 위해 USDe에 재투자하는 것을 포함합니다. 수익 창출 스테이블 코인인 Ethena의 USDe는 DeFi의 "무위험 금리"로 효과적으로 자리매김하여 이러한 새로운 루핑 전략의 설계 및 수익성에 큰 영향을 미쳤습니다.
수익 루핑의 만연한 특성은 DeFi 생태계 내에서 측정 불가능한 시스템적 레버리지를 초래했습니다. 이러한 복잡하게 얽힌 대출 및 체인 거래 웹은 "유동성 불일치" 및 **"담보 환상"**을 생성합니다. 대출 프로토콜은 상당한 담보가 잠겨 있는 것처럼 보일 수 있지만, 이 담보의 상당 부분은 신선하고 무담보 자금보다는 재활용된, 레버리지된 자본의 결과일 수 있습니다. 이러한 구조는 시장 안정성에 실질적이고 측정 불가능한 위험을 초래합니다.
2025년 10월 190억 달러 청산 사태는 이러한 취약성을 극명하게 보여주었으며, 이는 고도로 레버리지된 포지션에 의해 촉발된 연쇄적인 위험을 노출했습니다. USDe 디페깅은 거래소에서 0.62-0.65달러까지 떨어지며 주요 촉매제 역할을 했고, 온체인 DeFi 프로토콜과 중앙화된 파생 상품 거래소 전반에 걸쳐 광범위한 담보 청산을 시작했습니다. 이 사건은 ETH 영구 선물 자금 조달 금리에 크게 의존하는 USDe의 6-8% 수익의 취약성을 강조했습니다. 일반적으로 긍정적이지만, 지속적인 마이너스 자금 조달 금리는 수익 삭감을 필요로 할 수 있으며, 이는 자금 유출로 이어질 수 있습니다. 또한, USDe의 집중된 거래소 노출은 공급량의 28% 이상이 거래소에 있어 프로토콜의 핫 월렛에 대한 상환 압력을 줄이는 동시에 시스템적 위험을 증폭시킵니다.
대조적으로, Maple Finance(32억 달러 자산 관리)와 같은 프로토콜은 투명한 위험 관리와 대출 조건 및 담보의 온체인 가시성을 강조합니다. 이러한 접근 방식은 불투명한 레버리지 구조에 의해 도입된 시스템적 위험을 완화하는 데 중요합니다.
Scott Lewis 및 기타 시장 해설자들은 총 예치 자산이 대출 프로토콜을 평가하는 데 불충분한 지표이며, 복잡한 수익 루핑 전략에 의해 종종 인위적으로 부풀려진다고 강조합니다. 그들은 실제 대출량과 기본적이고 유용한 자산의 공급이 프로토콜 수익을 직접적으로 이끄는 더 우수한 지표라고 주장합니다. DeFi 대출이 수익 창출 자산 및 Pendle과 같은 프로토콜과의 수익 루핑으로 전환하는 것은 중요한 진화로 주목됩니다. Contango는 루핑 전략이 현재 400억 달러 이상의 머니 마켓에서 20-30%를 차지하며, 120-150억 달러의 미결제 약정을 나타내고 현재 거래량은 1000억 달러를 초과할 수 있다고 추정합니다. 전문가들은 상호 연결된 대출 및 체인 거래로 인해 전체 시스템적 레버리지를 측정하기가 여전히 매우 어려우며, 생태계에 중대하고 측정 불가능한 위험을 초래한다고 경고합니다.
오해의 소지가 있는 지표와 숨겨진 레버리지로 인한 과제는 DeFi의 위험 프레임워크에 대한 광범위한 재평가를 필요로 합니다. 탄력성으로 가는 길은 동적 위험 관리, 규제 명확성, 그리고 강력한 교차 체인 솔루션을 필요로 합니다. TVL 외에도 DeFi 프로토콜을 평가하는 다른 중요한 성능 지표에는 활성 사용자(매주 상호 작용하는 고유 지갑), 거래량(예: Uniswap은 월 450억 달러의 거래량을 기록했으며 TVL 대비 8:1의 강력한 비율을 보임), 프로토콜 수익(Uniswap은 2025년 3월에 3000만 달러의 스왑 수수료를 생성함) 및 개발자 활동이 포함됩니다. 선도적인 DeFi 프로젝트 전반의 개발자 커밋 증가(예: 2025년 1분기까지 전년 대비 12% 증가)는 장기적인 안정성을 위한 필수 기능을 구축하는 건강한 생태계를 의미합니다. DeFi 부문이 성숙해짐에 따라, 빠른 혁신과 엄격한 위험 거버넌스의 균형을 맞추는 것이 그 궤적과 미래 시장 충격에 견딜 수 있는 능력을 정의할 것입니다. 2025년 10월의 폭락은 개선된 보안만으로는 불충분하다는 것을 다시 한번 상기시켜 줍니다. 특히 정량화되지 않은 레버리지에서 비롯되는 운영 및 거시 경제 위험을 사전에 해결해야 합니다.