엔비디아, 수익 공유 계획 발표…주가 반도체 업종 대비 68% 부진

엔비디아의 주가는 올해 12% 상승하는 데 그쳐, PHLX 반도체 지수의 80% 2분기 급등을 크게 밑돌고 있다. 투자자들은 새로운 수익 공유 모델이 압도적인 AI 칩 사업을 넘어 성장을 지속할 수 있을지 의문을 제기하고 있다.

"수익 공유 방식은 엔비디아가 단순한 실리콘이 아닌 AI 스택 전체에서 가치를 포착할 수 있게 해준다"고 번스타인의 선임 애널리스트 스테이시 라스곤은 말했다. "하지만 시장은 전략이 아닌 구체적인 수치를 보고 싶어 한다."

7월 2일 발표된 엔비디아의 계획에 따르면, 클라우드 제공업체와 기업 고객은 일회성 하드웨어 구매 대신, 엔비디아 칩이 자사 데이터센터에서 창출하는 수익에 연동된 정기 사용료를 지불할 수 있다. 이 모델은 소프트웨어 기업이 라이선스에서 구독으로 전환한 방식을 하드웨어에 적용한 것으로, 반도체 업계에서는 최초의 시도다. 엔비디아는 수익 분할 비율이나 계약에 서명한 고객사는 공개하지 않았다.

이번 발표는 엔비디아가 갈수록 치열해지는 경쟁 압력에 직면한 가운데 나왔다. TSMC 3나노 공정으로 제작된 아마존의 트레이니엄 3와 메타의 자체 칩 개발 노력은 엔비디아가 AI 가속기 시장에서 차지하는 약 80%의 점유율을 잠식할 위협이 되고 있다. 한편 노무라에 따르면 아마존, 마이크로소프트, 알파벳을 포함한 하이퍼스케일러들은 올해 AI 인프라에 6,500억 달러 이상을 지출할 것으로 예상되지만, 이 지출의 상당 부분은 엔비디아의 H100 및 B200 프로세서에서 다각화되고 있다.

시장이 아직 확신하지 못하는 이유

엔비디아의 데이터센터 매출은 가장 최근 회계연도에 475억 달러에 달했지만, 2024년과 2025년의 세 자릿수 성장률에서 증가세가 둔화되고 있다. 수익 공유 모델은 하드웨어 조달의 호황-불황 주기를 완화할 수 있지만(클라우드 제공업체는 일반적으로 칩을 대량으로 구매한 후 일시 중단한다), 매출 인식 방식이 선불에서 정기 과금으로 전환되면서 단기 보고 매출에 압력을 가할 수 있다.

PHLX 반도체 지수는 2분기에 80%以上 급등하며 2020년 이후 최고의 3개월 상승률을 기록했으며, 이는 AI 인프라 지출에 힘입은 바 크다. 지수 내 시가총액 비중이 가장 큰 엔비디아는 이에 뒤쳐지고 있다. 엔비디아를 19.06% 비중으로 최대 보유 종목으로 삼고 있는 반에크 팹리스 반도체 ETF(SMHX)는 연초 대비 약 68%의 수익률을 기록하며 엔비디아 단일 주식 수익률을 큰 폭으로 웃돌고 있다.

아론 젱이 이끄는 노무라 애널리스트들은 이번 주 반도체 섹터에 대한 119페이지 분량의 심층 보고서를 발간하며, 반도체 랠리가 더 이어질 여지가 있다고 주장했다. 이들은 칩-온-웨이퍼-온-서브스트레이트 패키징의 간과된 병목 현상을 지목하며 2027년까지 공급을 제한할 수 있다고 분석했고, 메모리 칩 비용 상승과 데이터센터 건설 가속화로 인해 하이퍼스케일러들은 "지출을 멈출 수 없다"고 강조했다.

투자자에게 중요한 사항

엔비디아의 주가는 선행 주가수익비율(PER) 약 35배로 거래되고 있으며, 이는 반도체 업종 전체의 22배보다 높은 프리미엄이다. 수익 공유 모델이 광범위하게 채택된다면 엔비디아를 경기순환적 하드웨어 공급업체에서 반복 매출 플랫폼으로 전환시켜 이러한 프리미엄을 정당화할 수 있지만, 고객이 조건에 동의하는 경우에만 가능하다.

위험 요소는 자체 칩을 개발 중인 하이퍼스케일러들(아마존의 트레이니엄, 구글의 TPU, 메타의 자체 설계)이 엔비디아와 장기 수익 공유 계약을 체결할 이유를 느끼지 못할 수 있다는 점이다. 소규모 클라우드 제공업체와 기업 고객으로 채택이 제한된다면, 엔비디아의 3조 2천억 달러 시가총액 대비 재정적 영향은 미미할 수 있다.

"투자자들은 AI 피로감을 경험하고 있는 것으로 보인다"고 베테랑 시장 전략가 에드 야데니는 최근 메모에서 밝혔다. "그들은 하이퍼스케일러들의 막대한 AI 인프라 지출이 과연 수익을 낼 수 있을지 의문을 품고 있다." 엔비디아에게 수익 공유 계획은 이 질문에 답하기 위한 시도이지만, 주가의 지속적인 부진은 시장이 증거를 기다리고 있음을 시사한다.

본 기사는 정보 제공 목적으로만 작성되었으며 투자 조언을 구성하지 않습니다.