워시의 절사평균 PCE 전환, 연준 인플레이션 논쟁을 1%포인트로 갈라놓다

연준 의장 케빈 워시가 미국 통화정책의 기준을 전통적 목표치의 절반에도 못 미치는 속도로 물가가 상승하고 있음을 보여주는 대체 인플레이션 지표로 재정립하려 하고 있다. 비판론자들은 이 같은 변화가 2021년 연준의 인플레이션 과소평가를 반복할 위험이 있다고 경고한다.

지난주 발표된 4월 개인소비지출(PCE) 데이터는 이 같은 균열을 극명하게 드러냈다. 식품과 에너지를 제외한 근원 PCE는 전년 동기 대비 3.3% 상승하며 2023년 이후 최고치를 기록했다. 반면 댈러스 연은의 절사평균 PCE(trimmed-mean PCE) — 매월 가장 큰 변동과 가장 작은 변동을 제외한 지표 — 는 2.3%에 그쳤다. 1%포인트 차이는 팬데믹 시대 인플레이션 급등 이후 가장 큰 폭이다.

"현재 인플레이션을 평가하는 데 사용하는 데이터는 상당히 불완전하다"고 워시는 4월 상원 인준 청문회에서 말하며, 연준이 절사평균 지표에 더 큰 가중치를 두어야 한다고 주장했다. 그는 근원 PCE를 관세, 지정학적 충격, 쇠고기 가격 등 변동성이 큰 품목에서 비롯된 과도한 일회성 가격 왜곡을 포함하는 '대략적인 추정치'라고 평가했다.

이러한 격차는 금리 경로에 직접적인 영향을 미친다. 연방기금금리는 2025년 9월 25bp 인하 이후 4.25%~4.5%에서 변동이 없다. OIS 시장은 현재 연말까지 약 두 차례의 추가 25bp 인하를 가격에 반영하고 있다. 만약 워시가 정책 기준을 절사평균 수치로 성공적으로 전환한다면, 단기 완화에 대한 명분은 크게 강화된다. 2.3%의 인플레이션 수치는 3.3%의 근원 수치보다 연준의 2% 목표에 훨씬 가깝기 때문이다.

48bp의 사각지대

그러나 점점 더 많은 경제학자들이 절사평균 지표가 체계적으로 물가 압력을 과소평가하고 있을 수 있다고 경고하고 있다. 노무라는 현재 방법론이 약 48bp의 하방 편향을 초래한다고 추정하며, 실제 기저 인플레이션은 2.8%에 더 가깝다고 주장한다. 이러한 왜곡은 댈러스 연은의 비대칭적 절단 방식에서 비롯된다. 매월 상위 31%의 가격 변동은 제외하지만 하위 24%만 제외하는 방식으로, 물가 하락이 급등보다 더 흔했던 시대에 맞춰 설계된 방식이다.

이러한 패턴은 팬데믹 기간 동안 역전됐으며, 트럼프 행정부의 관세 체제 아래에서 다시 나타났다. 댈러스 연은의 타일러 앳킨슨 경제학자는 현재의 절사평균 수준에 지나친 낙관론을 경계해야 한다고 주의를 주며, 관세로 인해 더 넓은 범위의 상품에 걸쳐 가격 상승이 발생하면서 절단 메커니즘이 의도보다 더 많은 고인플레이션 품목을 제외하게 됐다고 지적했다.

고용아메리카(Employ America)의 대체 지표 — 양쪽 꼬리에서 동일한 비율을 제거하는 대칭형 절사평균 — 는 4월에 3%를 기록했다. 주거비와 귀속가격을 제외한 이들의 지표는 2.8%를 기록했으며 13개월 연속 상승 중이다.

연준 이사 리사 쿡은 워시가 선호하는 프레임에 반박하며, 근원 인플레이션이 "잘못된 방향으로 움직이고 있다"고 경고하고 중앙은행이 헤드라인 데이터를 무시할 수 없다고 말했다.

신뢰성 vs 편의성

더 근본적인 질문은 절사평균 전환이 원칙에 기반한 프레임워크 변화인지, 아니면 완화적 정책을 위한 편의적 명분인지다. 워시 자신의 물가 안정 정의는 어떤 단일 지표보다 높은 기준을 시사한다. "물가 안정이란 아무도 그것에 대해 이야기하지 않을 정도의 물가 변화여야 한다고 생각합니다"라고 그는 상원 은행위원회에서 밝혔는데, 이는 인플레이션 승리가 통계적 목표 달성뿐만 아니라 대중의 인식 변화를 필요로 함을 의미하는 18단어 발언이다.

전 연준 경제학자이자 현재 인플레이션 연구기관 트레치앤코(Trezzi & Co.)의 책임자인 리카르도 트레치는 '참고 관통(look-through)' 언어가 불편한 데이터를 무시하는 도구가 될 위험이 있다고 말했다. "문제는 연준이 물가 충격을 일시적 요인으로 간주하고 대응하지 않기로 선택하는 정책 프레임워크를 일관되게 사용할지, 아니면 불편한 인플레이션 데이터를 무시하는 방법으로 사용할지에 달려 있다"고 그는 말했다.

연준이 마지막으로 물가 압력을 일시적이라고 처리한 것은 2021년이었다. 당시 절사평균 PCE는 근원 지표가 급등하는 동안에도 비교적 온화한 인플레이션을 보여줬다. 12개월 만에 CPI는 9%를 돌파했고 연준은 40년 만에 가장 공격적인 금리 인상 사이클로 급히 대응해야 했다. 워시의 비판론자들은 동일한 패턴이 반복되고 있다고 주장한다. 절사평균이 다시 근원 지표를 크게 밑돌고 있으며, 새로운 연준 의장이 다시 정책 입안자들에게 데이터를 무시하라고 촉구하고 있다는 것이다.

시장의 경우, 그 결과는 이분법적이다. 절사평균이 정확하고 인플레이션이 2%를 향해 냉각되고 있다면, 연준은 물가 압력을 재점화하지 않고 금리를 인하할 여력이 있다. 이는 위험 자산에 우호적이고 달러화에는 부담을 주는 시나리오다. 만약 이 지표가 인플레이션을 48bp 이상 과소평가하고 있다면, 중앙은행은 다시 커브 뒤쳐질 위험이 있으며, 이는 이후 더 강력한 긴축을 강제해 채권 매도와 주식 조정을 촉발할 수 있다.

연준의 다음 금리 결정은 6월 16~17일로 예정되어 있다. 워시는 첫 회의를 주재할 예정이다.

본 기사는 정보 제공 목적으로만 작성되었으며 투자 조언을 구성하지 않습니다.