伊朗戰爭引發燃料短缺 煉油商利潤率飆升 VLO 上漲 124%

自 2 月美伊戰爭爆發以來，布蘭特原油突破每桶 95 美元，漲幅超過 30%，燃料庫存因此枯竭，煉油利潤率升至多年高點，提振了獨立煉油商瓦萊羅能源、菲利普斯 66 與馬拉松石油的表現。

Tortoise Capital 資深投資組合經理人 Rob Thummel 表示：「全球能源貿易受到的衝擊相當巨大。原油、柴油與航空燃油供應正在枯竭，煉油商的自由現金流出現激增。」

瓦萊羅股價今年以來已飆漲 123.8%，而能源精選產業 SPDR 基金（Energy Select Sector SPDR Fund）則上漲 45%。根據瓦萊羅管理層表示，全球約有每日 500 萬桶的煉油產能處於停擺狀態，輕質成品油庫存較正常季節性水準低約 1.3 億桶。

供應緊張源於荷姆茲海峽——在 2 月 28 日美伊衝突爆發前，該海峽承載全球約五分之一的交易石油。伊朗對此大舉關閉該航道，雖然美國海軍近期已協助護航近 1,500 艘商船、運送約 7.5 億桶石油通過，但交通量仍遠低於戰前水準。

煉油商將產品短缺轉化為現金

戰爭對產品供應造成的衝擊，為獨立煉油商創造了罕見的環境：原油價格高漲但產品價格上漲更快，裂解價差持續擴大。瓦萊羅在第二季平均日煉約 295 萬桶原油，同時實現每桶 16.56 美元的調整後煉油營業收入，營運成本則從一年前的每桶 4.91 美元降至 4.70 美元。

菲利普斯 66 第二季原油產能利用率達 96%，清潔產品產出率為 86%，煉油調整後可控成本為每桶 5.57 美元，接近其 2027 年每桶 5.50 美元的目標。馬拉松石油第二季煉油營運成本為每桶 5.72 美元，高於一年前的 5.34 美元（因中大陸地區計畫性停工），但預期第三季成本將放緩至 5.60 美元。

上一次可比的供應衝擊發生在 2022 年，當時俄羅斯入侵烏克蘭將布蘭特原油推升至每桶 120 美元以上，美國汽油價格亦升至歷史新高。當時煉油商同樣獲得了超額利潤，不過本次衝突有一個顯著特點：荷姆茲海峽關閉直接同時限制了原油與產品流動，所造成的瓶頸比 2022 年歐洲供應中斷更為嚴峻。

即便是華盛頓近期就委內瑞拉 17 個油田（涵蓋約 650 億桶已探明儲量）達成 100 年特許權協議，也幾乎無助於緩解近期限制。瓦萊羅是美國最大的委內瑞拉原油消費者，其於 7 月 30 日向分析師表示，預期煉油處理量將超過其歷史最高水準，這顯示墨西哥灣沿岸的焦化產能已經捉襟見肘。

扼喉局面能持續多久

截至 8 月 24 日，美國普通汽油全國平均價格為每加侖 4.08 美元，較一個月前上漲 2.1%；西德州中質原油（WTI）於 8 月 25 日收在每桶 83.90 美元，遠低於 4 月每桶 114.58 美元的高峰。原油與成品油之間的價差正是煉油商的獲利來源，而該價差目前仍然寬闊。

伊朗貨幣週三跌至歷史新低，德黑蘭交易商以 220 萬里亞爾兌換 1 美元，較上週創下的紀錄再貶值 10%。美國總統川普表示不會強迫伊朗回到談判桌，他在社群媒體上寫道：「我現在更喜歡我們的處境，幾乎完全控制了荷姆茲海峽。」

對投資人而言，問題在於這種扼喉局面能持續多久。6 月達成的停火協議迅速破裂，居中調解的巴基斯坦一直在努力重啟談判。如果衝突持續到年底，擁有墨西哥灣沿岸焦化產能（加工重質原油所需的能力）的煉油商將有望維持豐厚利潤率。若休戰得以實現，產品庫存將逐步回補、利潤率將恢復正常，不過約 1.3 億桶的缺口顯示，這一過程可能需要數月時間。

本文僅供資訊參考之用，不構成投資建議。