Büyük teknoloji şirketleri AI altyapısını finanse etmek için tarihte görülmemiş bir şekilde borçlanıyor ve Fed bu borcu daha da pahalı hale getirdi. Nvidia'nın 25 milyar dolarlık tahvil ihracı 85 milyar dolarlık talep gördü, ancak Morgan Stanley, AI bağlantılı küresel borç ihracının 2026'da 570 milyar dolara ulaşacağını öngörüyor; bu tempo, yeni Fed Başkanı Kevin Warsh döneminde yükselen faiz oranları karşısında en güçlü bilançoları bile kırılgan hale getiriyor.
Nvidia'nın paraya ihtiyacı yok. Bu nedenle, 20 milyar dolardan artırılarak yatırımcıların 85 milyar doların üzerinde talep göstermesiyle gerçekleşen 25 milyar dolarlık tahvil ihracı, AI inşasının nakit akışı finansmanının ötesine geçtiğinin en net işareti. Hâlâ 13,24 milyar dolar nakit tutan çip üreticisi, Goldman Sachs, J.P. Morgan ve Morgan Stanley'nin liderlik ettiği anlaşmayla ilgili bir Reuters haberine göre, 2021'den bu yana ilk yatırım yapılabilir seviye tahvil ihracı için başvuruda bulundu.
Konuya yakın bir kaynak Reuters'a isminin açıklanmaması koşuluyla, "Tahvil ihracı yatırımcılar için sürpriz oldu çünkü şirket önceden çok az açıklama yaptı" dedi. Nvidia, elde edilecek gelirin yeniden finansman da dahil olmak üzere genel kurumsal amaçlar için kullanılacağını belirtti, ancak talebin büyüklüğü — nihai anlaşma büyüklüğünün üç katından fazla — kurumsal paranın AI fırsatını nerede gördüğüne dair farklı bir hikaye anlatıyor.
Morgan Stanley, CNBC tarafından aktarılan rakamlara göre, Mayıs ayı sonuna kadar yaklaşık 236 milyar doların satılmış olmasının ardından, AI bağlantılı küresel borç ihracının 2026'da yaklaşık 570 milyar dolara ulaşacağını öngörüyor. Meta zaten tahvil piyasasından 25 milyar dolar topladı. Alphabet, nadir görülen 100 yıllık sterlin tahvili de dahil olmak üzere 20 milyar dolar borç sattı. Oracle, Moody's tarafından Baa2 olarak derecelendirilmesine — sadece iki kademe hurda seviyesinin üzerinde — ve şirketin 2026'da 28 milyar dolara kadar serbest nakit akışı yakmasının beklenmesine rağmen, AI altyapısına bağlı olarak 17,5 milyar dolarlık finansman sağladı. Büyük Teknoloji şirketlerinin toplam AI harcamalarının bu yıl 700 milyar doları aşması bekleniyor; bu rakam 2025'te yaklaşık 400 milyar dolar seviyesindeydi.
Zamanlama talihsiz çünkü bu borcun maliyeti arttı. 13 Mayıs'ta Fed başkanı olarak onaylanan Kevin Warsh, Kiplinger'in canlı yayınına göre, Haziran ayındaki ilk politika toplantısında faizleri yüzde 3,5 ila yüzde 3,75 aralığında tuttu ancak ileriye dönük yönlendirmeyi daralttı. Hazine tahvil faizleri yükseldi ve S&P 500 yüzde 1,2 düştü. Fed komitesinin projeksiyonlarının yarısının bu yıl en az bir faiz artırımına işaret ettiği bildiriliyor. Kolay para politikası döneminde finanse edilen bir veri merkezi başka bir şeydir; aynı projenin iki yıllık Hazine tahvil getirisinin yüzde 4 civarında gezindiği ve Fed'in açıkça daha yüksek faizleri tartıştığı bir ortamda finanse edilmesi bambaşka bir şeydir.
Döngüsellik Sorunu
İşte borç birikimini çözmeyi zorlaştıran, kendi kendini besleyen bir döngü var. Bulut şirketleri veri merkezleri inşa etmek için borçlanıyor. Bu veri merkezleri Nvidia çipleri satın alıyor. Nvidia, AI ekosistemine yatırım yapıyor ve kendi borcunu artırıyor. Yatırımcılar, AI gelir büyümesi durdurulamaz göründüğü için daha fazla borç veriyor. Bu döngü, nakit akışları gelmeye devam ettiği sürece işler. Müşteriler projeleri ertelerse, enerji kısıtlamaları inşaatı yavaşlatırsa veya vaat edilen verimlilik kazanımlarının gerçek karlara yansıması daha uzun sürerse döngü affedici olmaktan çıkar.
SpaceX de şimdi partiye katılıyor. Şirket, raporlara göre, yatırım yapılabilir seviye ABD doları cinsinden tahvillere ilk girişi olacak en az 20 milyar dolarlık bir tahvil teklifini görüşmeye hazırlanıyor. Bu, SpaceX'in rekor ilk halka arzını ve AI kodlama girişimi Cursor'u 60 milyar dolarlık tamamen hisse senedi ile satın almasını takip ediyor. Elon Musk'ın şirketi geçen yıl 18,7 milyar dolar gelir üzerinde 4,94 milyar dolar net zarar açıkladı, ancak piyasa değeri 1,7 trilyon dolara ulaştı — bir danışmanın Financial Times'a söylediğine göre, katı kurumsal finans perspektifinden "hiçbir anlam ifade etmeyen" bir değerleme.
Bu Yatırımcılar İçin Ne Anlama Geliyor?
Kale gibi bilançolar için bu şirketlerin hisselerini satın alan hissedarlar, şimdi paranın fiyatına karşı daha hassas olan bir varlığa sahipler. Alphabet ve Meta hâlâ iyi koşullarda borçlanabiliyor, ancak sermaye harcamaları arttıkça serbest nakit akışları sıkışıyor. Oracle uyarı etiketi: Baa2 dereceli, 28 milyar dolar nakit yakan ve çıkış rampası olmayan bir inşaatı finanse etmek için borç piyasalarına güveniyor. Nvidia hisseleri tahvil ihracının yapıldığı gün yüzde 3,3 yükselerek kapandı, ancak şirketin 13,24 milyar dolar nakit tutmasına rağmen 25 milyar dolar borçlanma kararı, AI çip liderinin bile bilançosunun tek başına sağlayabileceğinden daha fazla mühimmata ihtiyaç duyduğunu gösteriyor.
Eski teknoloji ticareti büyüme, marjlar ve nakit ile ilgiliydi. Yeni olan ise aynı sayfaya vade, yeniden finansman ve merkez bankası politikasını ekliyor. Warsh daha az ileriye dönük yönlendirme sözü verdi, daha fazla değil. Yani AI inşasının şimdi aynı anda çalışan iki saati var: her şirketin rakiplerinden önce kapasiteye sahip olmak istediği endüstri saati ve her yeni ihracın yatırımcıların enflasyon ve faiz oranları hakkında ne düşündüğüne bağlı olduğu tahvil piyasası saati. Nvidia anlaşmasını yaptı. Asıl soru, Fed borçlanmayı kolaylaştırmayı reddederse kaç şirketin daha aynısını yapmaya devam edebileceği.
Bu makale yalnızca bilgilendirme amaçlıdır ve yatırım tavsiyesi niteliği taşımamaktadır.
