Những điểm chính:
Cổ phiếu Oracle giảm xuống mức thấp nhất một tháng khi nhà đầu tư định giá rủi ro rằng các AI agent sẽ làm xói mòn mô hình đăng ký vốn là nền tảng của ngành phần mềm doanh nghiệp.
Cổ phiếu của Oracle Corp. giảm 5,1% vào ngày 24/6 xuống mức thấp nhất trong hơn một tháng, nằm trong làn sóng bán tháo rộng lớn hơn đã xóa sổ hàng tỷ USD khỏi định giá của các cổ phiếu phần mềm doanh nghiệp khi thị trường vật lộn với mối đe dọa ngày càng gia tăng từ AI đối với các mô hình doanh thu đăng ký truyền thống.
"Thị trường đang định giá sự ăn mòn doanh thu như thể nó đã xảy ra rồi," một nhà phân tích của Monness, người đã nâng cấp cổ phiếu Salesforce lên Mua vào tuần trước, nhận định, viện dẫn định giá. "Các báo cáo thu nhập có thể lại chỉ ra điều ngược lại."
Làn sóng bán tháo diễn ra trên diện rộng. Alphabet giảm khoảng 6%, kéo nhóm cổ phiếu truyền thông và phần mềm đi xuống cùng với Microsoft. Salesforce, giao dịch quanh mức 152 USD, đã mất khoảng 43% giá trị từ đầu năm đến nay và đang ở gần mức thấp nhất 52 tuần. Adobe đã giảm khoảng 49% trong 12 tháng qua, giao dịch ở mức bội số thu nhập rẻ nhất trong hơn một thập kỷ. Sự sụp đổ của Accenture vào tuần trước — giảm gần 20% chỉ trong một ngày sau khi gã khổng lồ tư vấn cắt giảm dự báo tăng trưởng và đề cập thẳng thắn đến AI đang nén nhu cầu đối với các dịch vụ IT truyền thống — đã đóng vai trò như một xác nhận mới cho luận điểm này.
Trọng tâm của nỗi lo là một câu hỏi mang tính cấu trúc mà chưa có công ty phần mềm doanh nghiệp nào trả lời một cách thuyết phục: Nếu AI agent có thể tự động hóa các tác vụ trước đây yêu cầu giấy phép phần mềm do con người vận hành, thì điều gì sẽ xảy ra với mô hình đăng ký dựa trên số lượng người dùng (seat-based subscription) vốn đã thúc đẩy dòng doanh thu định kỳ trong nhiều thập kỷ? Oracle, Salesforce và Adobe đều thu được phần lớn doanh thu từ đăng ký theo đầu người dùng, khiến họ đặc biệt dễ bị tổn thương trước bất kỳ sự dịch chuyển nào sang định giá dựa trên mức sử dụng hoặc dựa trên kết quả đầu ra.
Tại Sao Cổ Phiếu Phần Mềm Lại Chịu Thiệt Hại Nặng Nhất
Việc bán tháo đã trở nên bừa bãi, nhưng dữ liệu lại cho thấy một câu chuyện nhiều sắc thái hơn. Salesforce là một công ty đạt chuẩn Rule-of-40, đang mua lại 10% cổ phiếu của mình thông qua chương trình mua lại trị giá 25 tỷ USD và sở hữu dòng doanh thu liên quan đến AI lớn nhất trong ngành. Công ty gần đây đã mua lại m3ter, một nền tảng thanh toán dựa trên mức sử dụng, chính xác là để kiếm tiền từ các hành động của AI agent thay vì số lượng người dùng. Monness đã nâng cấp cổ phiếu dựa trên cơ sở định giá, cho rằng thị trường đã phản ứng thái quá.
Bản thân các số liệu của Oracle cũng làm phức tạp thêm luận điểm bi quan. Công ty báo cáo nghĩa vụ thực hiện còn lại (remaining performance obligations) tăng vọt 363% lên mức kỷ lục 638 tỷ USD trong quý IV — một khoản doanh thu tồn đọng hiện vượt cả Alphabet (627 tỷ USD) và Microsoft (460 tỷ USD). Tuy nhiên, thị trường lại tập trung vào sức ép từ bảng cân đối kế toán cần thiết để nắm bắt khoản doanh thu tồn đọng này. Tổng nợ phải trả của Oracle tăng 48% lên 218,7 tỷ USD trong quý IV, mức tăng mạnh nhất từng được ghi nhận, khi công ty huy động 43 tỷ USD tài trợ bằng nợ và 5 tỷ USD vốn chủ sở hữu. Công ty có kế hoạch chi tới 95 tỷ USD cho chi tiêu vốn trong năm tài khóa 2027.
Mối Đe Dọa Từ AI Agent Là Có Thật, Nhưng Thời Điểm Còn Chưa Rõ Ràng
Lập luận phản biện, được hỗ trợ bởi các báo cáo thu nhập của những công ty này, là doanh thu từ AI đang tăng nhanh hơn tốc độ xói mòn của cơ sở đăng ký kế thừa. Doanh thu liên quan đến AI của Salesforce đã là lớn nhất trong ngành. Mảng kinh doanh hạ tầng đám mây của Oracle tiếp tục giành được các hợp đồng lớn, bao gồm thỏa thuận với OpenAI vốn là nền tảng cho phần lớn sự tăng trưởng của doanh thu tồn đọng.
Nhưng thị trường không chờ đợi bằng chứng. Cảnh báo từ Accenture — công ty dịch vụ IT lớn nhất thế giới tuyên bố thẳng thắn rằng AI đang nén số giờ có thể tính phí — đã trở thành khuôn mẫu cho cách các nhà đầu tư nhìn nhận toàn bộ hệ sinh thái phần mềm. Logic là, nếu AI ăn vào biên lợi nhuận tư vấn, thì cuối cùng nó cũng sẽ ăn vào biên lợi nhuận phần mềm.
Cổ phiếu Oracle hiện đã giảm khoảng 26% so với mức đỉnh lịch sử vào đầu tháng Sáu. Cổ phiếu đang giao dịch ở mức chiết khấu so với các công ty SaaS cùng ngành dựa trên thu nhập dự phóng, phản ánh rủi ro bảng cân đối kế toán từ 218,7 tỷ USD tổng nợ phải trả và sự tập trung doanh thu tồn đọng vào một số ít khách hàng, chủ yếu là OpenAI. Cho đến khi các công ty này có thể chứng minh rằng doanh thu từ AI mở rộng nhanh hơn tốc độ nó làm xói mòn cơ sở đăng ký kế thừa, thì ngành phần mềm có thể sẽ vẫn bị thị trường "phạt" — ngay cả trong những ngày mà phần còn lại của công nghệ, đặc biệt là cổ phiếu chip, đang tăng điểm.
Bài viết này chỉ mang tính chất tham khảo và không cấu thành lời khuyên đầu tư.
