Phí bảo hiểm rủi ro tài khóa thúc đẩy sự phân kỳ tài sản

Tóm tắt điều hành

Định giá tài sản đang tách rời một cách có hệ thống khỏi các chỉ báo kinh tế truyền thống và gắn liền với rủi ro tài khóa chủ quyền. Sự thay đổi cấu trúc này đang thúc đẩy sự phân kỳ "hình chữ K" trên thị trường, nơi các tài sản nhạy cảm với mức độ tín nhiệm của chính phủ đang có hành vi khác với nền kinh tế rộng lớn hơn. Biểu hiện chính của xu hướng này là sự tăng giá đáng kể của vàng, ngày càng được xem là một hàng rào chống lại sự bất ổn tài khóa hơn là một hàng rào chống lạm phát đơn thuần. Trong khi các nhà hoạch định chính sách Hoa Kỳ tranh luận về hiệu quả của thuế quan trong việc quản lý khoản nợ quốc gia 38 nghìn tỷ USD, thị trường tín dụng châu Âu vẫn vững chắc giữa chính sách ổn định của ngân hàng trung ương, làm nổi bật sự khác biệt về nhận thức rủi ro khu vực. Môi trường này cho thấy rủi ro tài khóa, chứ không chỉ chính sách tiền tệ, đang trở thành động lực chi phối hiệu suất xuyên tài sản.

Sự kiện chi tiết

Cốt lõi của việc định giá lại thị trường là khái niệm "phí bảo hiểm rủi ro tài khóa" – lợi suất bổ sung mà các nhà đầu tư yêu cầu để nắm giữ nợ của một chính phủ có vị thế tài chính bấp bênh. Phân tích cho thấy hệ thống hiện tại ngụ ý khoảng cách lãi suất 600 điểm cơ bản, cho thấy rủi ro tài khóa đáng kể bị che khuất tạm thời và đang được hấp thụ bởi các tài sản như vàng. Mối lo ngại này bắt nguồn từ khoản nợ quốc gia 38 nghìn tỷ USD của Hoa Kỳ, đã tăng 1 nghìn tỷ USD chỉ trong hai tháng, tốc độ nhanh nhất ngoài thời kỳ đại dịch.

Áp lực tài khóa này đã tạo ra một sự chia rẽ rõ ràng trong chính quyền Hoa Kỳ. Giám đốc Hội đồng Kinh tế Quốc gia Kevin Hassett đã lập luận rằng doanh thu thuế quan góp phần giảm thâm hụt, một quan điểm bị phản bác bởi Bộ trưởng Tài chính Scott Bessent, người mô tả doanh thu này là "một viên đá đang tan chảy". Đánh giá này phù hợp với Văn phòng Ngân sách Quốc hội (CBO), tổ chức đã lưu ý rằng các thỏa thuận thương mại đã làm giảm sức mạnh của thuế quan trong việc giải quyết thâm hụt.

Hàm ý thị trường

Hậu quả trực tiếp nhất là phản ứng thị trường "hình chữ K". Một mặt, các tài sản đóng vai trò là nơi trú ẩn khỏi rủi ro tài khóa đã tăng vọt. Giá vàng giao ngay đã tăng lên 4.248,60 USD mỗi ounce troy, với sự tăng giá của nó gắn liền rõ ràng với cả kỳ vọng cắt giảm lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang và vai trò của nó như một kho lưu trữ giá trị chống lại rủi ro chủ quyền. Mặt khác, dữ liệu kinh tế truyền thống đưa ra những tín hiệu trái chiều. Thị trường lao động Hoa Kỳ mạnh mẽ một cách đáng ngạc nhiên, với số đơn xin trợ cấp thất nghiệp ban đầu hàng tuần giảm xuống mức thấp nhất trong ba năm là 191.000, đã đẩy lợi suất Kho bạc lên cao hơn và đặt ra câu hỏi về mức độ cắt giảm lãi suất trong tương lai của Fed.

Ngược lại, thị trường tín dụng châu Âu thể hiện một động thái khác. Thị trường Khoản vay được hợp vốn rộng rãi (BSL) đã đạt khối lượng từ đầu năm đến nay là 211 tỷ euro trong quý 3 năm 2025, vượt tổng số của năm 2024. Với lãi suất chuẩn của Ngân hàng Trung ương châu Âu ổn định ở mức 2% và lạm phát cốt lõi ở mức 2,1%, thị trường nợ của khu vực được hỗ trợ bởi các điều kiện vay thuận lợi, tách biệt khỏi nỗi lo tài khóa đang thống trị các tài sản tập trung vào Hoa Kỳ.

Bình luận của chuyên gia

Các chuyên gia thị trường đưa ra một số quan điểm về các động thái đang diễn ra. Nhà phân tích Tiến sĩ Thorsten Polleit phân tích giá vàng thành ba thành phần: giá thực, phí bảo hiểm lạm phát và phí bảo hiểm rủi ro vỡ nợ tín dụng. Ông lập luận rằng sự tăng giá gần đây là do giá thực và phí bảo hiểm lạm phát cao hơn, nhưng thị trường vẫn chưa định giá đầy đủ rủi ro vỡ nợ tín dụng chủ quyền.

"Các vấn đề lớn vẫn còn phía trước rất có thể chưa xuất hiện hoàn toàn, hoặc chỉ xuất hiện không đầy đủ, trên màn hình radar của hầu hết những người tham gia thị trường," Tiến sĩ Polleit lưu ý, cho thấy thị trường vàng giá lên có thể còn tăng xa hơn nữa.

Về chính sách tài khóa của Hoa Kỳ, bình luận chính thức cho thấy sự bất đồng sâu sắc. Giám đốc NEC Kevin Hassett tuyên bố rằng "phần lớn doanh thu đổ vào Bộ Tài chính" là từ thuế quan, định vị chúng như một công cụ để hợp nhất tài khóa. Ngược lại, Bộ trưởng Tài chính Scott Bessent đã hạ thấp tác động dài hạn của chúng, phù hợp với phân tích độc lập cho thấy doanh thu thuế quan thấp hơn dự kiến ban đầu. Trong khi đó, liên quan đến người tiêu dùng Hoa Kỳ, nhà kinh tế Joseph Briggs của Goldman Sachs đã nhận xét rằng "đòn bẩy hộ gia đình và chi phí trả nợ vẫn ở mức thấp theo tiêu chuẩn lịch sử," cho thấy khả năng phục hồi kinh tế tiềm ẩn mặc dù có những lo ngại tài khóa cấp cao.

Bối cảnh rộng hơn

Hành vi thị trường hiện tại báo hiệu một sự thay đổi mô hình tiềm năng khỏi môi trường sau năm 2008 bị chi phối bởi thanh khoản ngân hàng trung ương sang một môi trường tập trung vào khả năng thanh toán chủ quyền. Trong bối cảnh này, sự tăng giá của vàng không chỉ là một phản ứng đối với lãi suất thấp dự kiến mà còn là một phong vũ biểu trực tiếp về sự sụt giảm niềm tin vào kỷ luật tài khóa. Các nhà đầu tư ngày càng buộc phải đặt câu hỏi về trạng thái "không rủi ro" của nợ chủ quyền và, theo đó, các loại tiền tệ pháp định. Việc đánh giá lại các giả định tài chính cơ bản này được chứng minh thêm bằng việc giảm tập trung vào các yêu cầu Môi trường, Xã hội và Quản trị (ESG) trong tín dụng tư nhân châu Âu, nơi các thực tế địa chính trị và an ninh năng lượng đang thúc đẩy việc đánh giá lại rủi ro một cách thực dụng hơn. Hàm ý dài hạn là tính bền vững tài khóa có thể sẽ trở thành một yếu tố vĩnh viễn và quan trọng trong các chiến lược phân bổ tài sản trên toàn cầu.