Edgen Crypto·Nov 25 2025, 23:35合成美元協議USDe的總鎖定價值（TVL）收縮了50%，降至10.8億美元。此次下降並非由於鏈上效用下降，而是收益率壓縮的直接結果，這促使用戶解除槓桿循環策略。
Ethena的合成美元USDe經歷了一次重大的金融事件，其總鎖定價值（TVL）從峰值收縮了約50%。這種急劇下降並非歸因於安全漏洞或資產鏈上交易使用量的下降。相反，金融分析表明，主要驅動因素是“收益率壓縮”，這使得複雜的槓桿式收益耕作策略變得無利可圖，從而導致這些頭寸的大規模解除。該事件是關於槓桿DeFi生態系統固有不穩定性和TVL作為評估協議健康狀況的獨立指標的局限性的一個重要案例研究。
TVL崩潰的核心在於“循環”策略的去槓桿化。這些策略涉及用戶將USDe或其質押版本sUSDe存入借貸協議，然後以其為抵押借入其他資產，將這些資產兌換回USDe，並重新存入以擴大收益敞口。像Kamino Finance這樣的平台已經集成了促進此類策略的原語，允許用戶建立槓桿頭寸（例如，6倍循環），從而產生高年化收益率（APY），通常還會得到激勵的提升。
然而，這種循環的TVL本質上是波動的。隨著市場可用的基礎收益率受到壓縮，這些槓桿頭寸的盈利能力下降，從而引發了一系列有序但實質性的解除。當前數據顯示，USDe和sUSDe的TVL下降與ETH的反彈同步，這表明隨著替代市場機會的出現，資金迅速退出這些複雜的收益結構。儘管有這種金融操作，USDe的有機鏈上使用量據報導持續上升，這表明其作為貨幣的效用與其作為高風險金融策略組成部分的使用之間存在差異。
主要生息穩定幣TVL快速下降50%凸顯了DeFi領域固有的系統性風險。該事件表明，當激勵結構發生變化時，資金可以多快地退出協議，對過度依賴循環膨脹TVL的DeFi平台構成威脅。它強化了TVL可能是一個誤導性指標的論點，因為它未能區分有機存款和高槓桿、短暫的資本。
這一事件與Stream Finance等協議崩潰後所見的更廣泛的市場影響相呼應，Stream Finance的崩潰引發了生息穩定幣生態系統中40-50%的TVL蒸發和2.85億美元的跨協議連鎖反應。此類事件強調了蔓延風險，即DeFi某個領域的失敗或去槓桿化可能產生深遠的影響。
金融分析師和市場觀察家長期以來一直警告不要過度依賴TVL作為衡量協議內在價值的指標。循環槓桿網絡雖然在某些條件下有利可圖，但引入了新的系統性風險載體。核心問題，正如過去的協議失敗所強調的那樣，通常是金融透明度的根本缺陷，即使在宣稱去中心化的系統中也是如此。普遍的看法是，如果收益來源無法在鏈上清晰追蹤和驗證，它就代表著潛在的不穩定因素。
此次去槓桿事件發生在鏈上金融的更廣泛牛市中。2025年第三季度，整個DeFi行業的TVL飆升41%至2370億美元，主要得益於鏈上借貸的增長。主流實體正在進入該領域，例如Coinbase提供ETH支持的貸款，這表明機構採用正在增長。因此，USDe事件並非是對整個DeFi借貸領域的控訴，而是對其最危險角落的一次壓力測試。隨著市場持續成熟並吸引更多機構級資本，它為風險管理和可持續、透明的收益來源的重要性提供了一個教訓。