AdaptHealth 暴跌 38% 獲利重設加深獲利能力疑慮

AdaptHealth Corp. 股價暴跌 38% 至 6.71 美元，原因是這家居家醫療設備供應商下調全年調整後 EBITDA 指引，並公布超乎預期的虧損，蓋過 7.403 億美元的營收表現。

管理層將本季定性為規模擴張的代價，在 8 月 4 日的財報電話會議上，將 myAPP 平台的 51.2 萬名用戶及 AI 面罩適配工具初期採用情況，視為數位化採用的里程碑，儘管調整後 EBITDA 毛利率下滑至 17.8%。

7.403 億美元的營收較分析師預期的 8.47 億至 8.49 億美元低約 13%，而 GAAP 每股虧損 0.99 美元，與市場共識預期約虧損 0.15 美元的方向相反。調整後 EBITDA 為 1.32 億美元，低於約 1.6 億美元的預估值。自由現金流轉為 2,090 萬美元的虧損，主要受累於與西岸合約相關的 1.662 億美元資本支出，公司並認列了 1.442 億美元的商譽減損。

此次獲利重設切中 AdaptHealth 策略的核心。公司正押注風險較高的按人頭計費收入模式——按人頭計費收入達 1.033 億美元，約占持續業務營收的 14%——同時背負更重的槓桿。與西岸合約相關的 5,500 萬美元指引下調，以及製造商價格飆升造成的 3,000 萬美元衝擊，引發市場質疑這波獲利壓縮究竟是暫時的執行問題，還是結構性的警訊。

按人頭計費轉型考驗多頭論點

多頭論點建立在這樣的想法上：按人頭計費合約、科技與聚焦式併購，可逐步打造一個具備更佳毛利率的經常性收入引擎。睡眠健康與呼吸健康兩大業務本季合計交出雙位數營收成長，按人頭計費收入攀升至持續業務營收的 14%，也支持了模式正在擴張的觀點。myAPP 平台與 AI 面罩適配工具則被引為數位化採用的證據。

空頭論點則以不同角度解讀相同數據。轉向按人頭計費收入、龐大的資本支出與報銷壓力，可能使公司被困在比故事所承諾更弱的毛利率與更薄的自由現金流之中。5,500 萬美元的指引下調、3,000 萬美元的製造商價格衝擊，以及 1.442 億美元的商譽減損，都是具體的里程碑失守，而財報公布後股價暴跌 38%，顯示市場認為獲利能力與執行疑慮已獲證實，而非被推翻。

AdaptHealth 的資產負債表進一步加劇了風險。公司在為西岸合約擴張與按人頭計費模式建立提供資金之際，背負更重的槓桿，而 2,090 萬美元的負向自由現金流，意味著其支出超過了自身產生的現金。在更廣泛的居家醫療設備產業中，同業同樣面臨報銷壓力，但 AdaptHealth 對按人頭計費合約的集中押注，使其更容易暴露於執行風險。

投資組合調整與未來展望

AdaptHealth 同時也在重塑其投資組合。7 月 20 日，公司同意將糖尿病健康業務出售給 Cardinal Health；7 月 7 日則揭露 6 月網路攻擊中有患者資料遭竊。公司預定於 8 月參加即將舉行的投資人會議。

最新一波跌幅延續了艱困的階段。股價自年初以來下跌約 11%，遠低於 2025 年 2 月觸及的 52 週高點 11.38 美元。前一季也講述了類似的故事：AdaptHealth 在公布 2025 年第四季財報後下跌 16.4%，當時 GAAP 每股虧損 0.76 美元，營業毛利率收縮至負 8.7%，蓋過了 8.463 億美元的營收表現。

下一個考驗將落在全年展望上。如果西岸合約擴張與按人頭計費模式能在下半年轉化為更乾淨的毛利率與正自由現金流，那麼此次獲利重設或許可證明是一次性成本。若否，槓桿與毛利率壓力恐使股價持續承壓至 2027 年。

本文僅供資訊參考，不構成投資建議。