高盛警告AI資本開支泡沫成形，三大風險同時匯聚

高盛警告，AI資本支出市場已如橡皮筋般拉伸至極限，一旦出現首次大規模削減支出，將觸發整個行業重新定價。

高盛警告，AI資本支出市場已達到危險的過度拉伸狀態，支出承諾與投資者回報之間的差距已達到臨界點，可能引發整個行業的重新定價。該行策略師表示，市場正在將短期趨勢過度外推至未來，使得該行業極易受到任何挑戰樂觀情緒的因素影響。

「市場正將短期趨勢——包括由投資熱潮本身所驅動的獲利——過度外推至遙遠的未來，」高盛策略師 Rich Privorotsky 在週二的報告中表示。「『略微減少』支出的可能性，並未被納入任何人的預期之中。」

這項警告發佈之際，南韓 Kospi 指數在創下歷史新高後暴跌 10%，三星電子和 SK 海力士各自下跌逾 12%。那斯達克期貨下跌約 2.5%，美光科技在盤前交易中下滑逾 7%，英特爾下跌 6.5%。VanEck 半導體 ETF 出現 Stifel 股票策略師 Thomas Carroll 所謂的「狂熱」跡象，價格與波動性同步上升。

此次拋售反映出市場日益認識到，每年逾三千億美元的 AI 資本支出週期可能正在接近轉折點。亞馬遜、Alphabet 和 Meta 近幾季均增加了支出承諾，但其股價表現卻遜於大盤——Privorotsky 將此視為定價扭曲的信號。若這些超大規模雲端運算業者中有任何一家削減支出，從晶片製造商到雲端平台的整個 AI 估值鏈都將面臨全面重新定價。

亞洲成本破壞

加劇估值擔憂的結構性風險來自亞洲。中國和日本的科技公司正以西方成本的一小部分開發 AI 模型。中國的 GLM-5.2 大型語言模型完全在 10 萬顆華為處理器上完成訓練，完全未使用任何輝達產品。此案例直接挑戰了「西方超大規模業者必須不斷增加向輝達和 AMD 採購 GPU」的假設。

「最大的資本配置者，同時也是面臨過度投資風險最嚴重的群體，」Privorotsky 表示。如果前沿 AI 智慧可以在東方以西方成本的一小部分開發出來，那麼微軟、亞馬遜和 Alphabet 等公司當前的支出軌跡，可能代表嚴重的過度投資。

科技估值面臨多重壓力

摩根大通的國際市場情報團隊（由 Federico Manicardi 和 Victoria Campos 領導）指出了額外的逆風因素：市場預期過高、情緒狂熱、自由現金流稀缺、技術長們對不斷上升的代幣成本表示反對、轉向低成本模型、來自華盛頓的監管限制，以及日益增加的債務和股權供應。

這些策略師還指出，編排調度、模型融合和量化技術的進步，是持續提升效率的技術方向，並可能對現有 AI 供應商的定價能力構成壓力。

第一個削減者

在高盛的分析框架中，當前 AI 資本支出週期的臨界點，將來自於一家核心支出公司意識到：將資本返還給股東，是比持續將資金投入 AI 基礎設施更好的配置選擇。第一家選擇削減支出的公司，將成為觸發市場全面重新評估的導火線。

高盛的 Dominic Wilson 和 Vickie Chang 此前曾將 AI 熱潮比作 1990 年代的科技泡沫。他們表示，即便 AI 資本支出熱潮的基礎不如當年廣泛，但其規模已可與那個時代相提並論。他們不建議完全退出科技股，但建議使用選擇權策略（如買入賣權或替換買權）來限制下行風險，直到投資週期峰值臨近。

輝達目前的預期本益比約為 35 倍，而 AMD 和博通的估值倍數同樣處於高位，均假設 AI 相關營收將持續成長。只要一家大型超大規模業者削減支出，就將考驗這些估值是否能夠維持。

本文僅供資訊參考，不構成投資建議。