超大規模運算業者AI資本支出2027年料激增57% 信貸市場承壓

AI建設正變成一場資本故事，摩根士丹利預測超大規模運算業者資本支出將在2027年躍增57%，擴大融資缺口，考驗信貸市場。

摩根士丹利預期，微軟、Alphabet、亞馬遜和Meta在2027年的合計資本支出將較2026年提高57%，由於自由現金流跟不上建設步伐，AI融資將進一步深入信貸市場。

摩根士丹利首席固定收益策略師Vishwanath Tirupattur在8月17日的報告中表示：「AI投資的規模早已表明，傳統融資管道單靠自身不足以應付。真正令人印象深刻的是市場回應的速度、廣度與創造力。」

根據摩根士丹利網路分析師Brian Nowak的說法，這四家超大規模運算業者平均信貸評級約為AA，預期AI投資的投入資本回報率將超過25%。現金先行流出，收入後續才到位，導致2027年自由現金流預測下調，融資缺口擴大，需要更多信貸發行。今年夏季，超大規模運算業者債券利差曾擴大，高評級發行人大約擴大35個基點，低評級發行人大約擴大50個基點，隨後在最後兩週出現反彈。

AI融資的下一階段正從資料中心外殼轉向運算設備與能源資產，輝達推出運算融資平台，並出現一筆由博通支持的350億美元晶片交易。對投資人而言，關鍵問題在於折舊、電力成本與融資需求攀升之際，回報率能否維持在摩根士丹利設定的25%門檻之上。

融資缺口擴大 現金流落後資本支出

時間錯配是核心問題。AI基礎設施需要前期現金投入，而收入與自由現金流則較晚才到位。摩根士丹利對這四家超大規模運算業者2027年自由現金流的預測持續下調，分析師描述為融資缺口不斷擴大，經營現金流追上資本部署之前，AI相關信貸發行需大幅增加。

信貸市場已在回應。利差擴張在無擔保債券中最為明顯，新發行量大幅攀升。資料中心資產支持證券與商業抵押貸款支持證券的利差變動相對溫和，因為這些產品由具有既定合約現金流的營運資產作為支撐。

主要的超大規模運算業者以及輝達、博通等半導體供應商，由於預期回報率較高，對借貸成本的小幅變動相對不敏感。低評級發行人的處境則不同。甲骨文的評級在多家信評機構中位於中低BBB級，加上獨立的資料中心開發商、REIT以及前比特幣礦商，其資產負債表彈性較低，對融資成本上升的承受力也較弱。

晶片融資走向前線

AI融資的下一階段預計將遠超建築範疇。摩根士丹利預期，私人資本與資產支持結構將越來越多的資金投入伺服器、晶片與能源基礎設施。輝達已宣布推出運算基礎設施融資平台，並出現一筆由博通支持的350億美元晶片融資交易。

據路透社報導，輝達已與Apollo、貝萊德、黑石、Brookfield、高盛和KKR簽署諒解備忘錄，為AI基礎設施募集逾5000億美元的第三方資本。執行長黃仁勳表示，公司可選擇為高達1250億美元、即潛在交易的25%提供支持，並將輝達的晶片比作「能產生收入的資產」。Apollo與黑石正在為Anthropic融資350億美元，用以擴建採用博通客製化晶片的AI運算能力。

美國銀行分析師Tom Curcuruto估計，博通的晶片融資工具到2029年中可能成長至3700億美元的高級債務，用於為20吉瓦的運算能力提供資金，這意味僅在2027年就約有1500億美元的淨新增供應。Meta與Blue Owl Capital達成270億美元的融資協議，為其最大資料中心專案提供資金。

然而，這波融資浪潮正受到審視。CreditSights分析師撰文指出，輝達實際上是在「賣出賣權」，這種結構「順週期且加劇了繁榮與蕭條的潛在波動」。穆迪評級警告，博通或有義務大幅增加可能限制其財務靈活性，標普全球評級則表示，將把殘值支持視為加入調整後債務的「或有債務性質義務」。

一個特別令人不安的來源是循環融資，即AI供應商幫助資助購買其硬體設備的同一批客戶。輝達計畫向OpenAI投資高達1000億美元，這筆資金將回流到裝滿輝達晶片的資料中心。涉及甲骨文與OpenAI的類似安排也加劇了市場擔憂，認為部分AI需求可能是人為膨脹，而非真實客戶採用所驅動。

對投資人而言，關鍵指標是AI資本支出與自由現金流之間的缺口。微軟、亞馬遜、Alphabet和Meta需要證明AI收入與利用率上升的速度足以抵消加速的折舊、電力成本與融資需求。信貸利差持續擴大——尤其是甲骨文和槓桿型基礎設施營運商——可能拖慢部署進度或提高必要回報率。

下一個超大規模運算業者財報季的評判標準將不僅限於AI收入成長。投資人應關注2027年資本支出指引、自由現金流修正、融資活動以及管理層對AI回報的評論。根據TipRanks數據，分析師認為甲骨文的上漲空間最大，達74%，其次是輝達36.6%和Meta 32.4%，亞馬遜為27.8%。

本文僅供參考，不構成投資建議。