摩根大通呼籲做多美元交易，因實質殖利率接近2%

根據摩根大通（JPMorgan Chase & Co.）的說法，多年來將資金導入黃金及大宗商品的「貨幣貶值」交易，並不會轉化為全面放空美元的操作。該行主張，美元接近2%的實質政策利率，加上約40年來最高的殖利率優勢，使得低殖利率的週期性貨幣成為更佳的放空標的。

「硬資產受惠於購買力的下降，但這並不意味著美元必須同步走弱。」摩根大通策略師在本月日期的一份研報中寫道。該行估計，美元目前交易價格較公允價值低3%至4%，這為美元提供了估值緩衝，使直接放空變得複雜，而其實質利率優勢依然存在。

該行的分析框架建立在三大支柱之上。首先，美國實質政策利率接近2%，美元對全球貨幣的殖利率優勢處於約40年來最闊的水準——美元目前殖利率高於全球半數以上貨幣，此一水位上一次出現已是25年前。其次，通膨並非美國特有的問題：全球央行同步緊縮，消除了美元持續走弱的條件。第三，美元溫和的低估幅度，即使貶值敘事延續，也限制了下跌空間。

摩根大通援引「美元微笑曲線」理論指出，只要全球經濟成長持穩、美國殖利率持續高於其他經濟體，美元就能在微笑曲線的中段情境中保持強勢——即成長穩定而非崩潰。

該行認為，貶值交易更精確的表達方式是相對價值交易：買入美元，放空那些實質殖利率低且對經濟週期高度敏感的貨幣。摩根大通指出，瑞典克朗、紐西蘭元和加幣是最脆弱的貨幣。報告提到，即使是加幣的大宗商品曝險，也不足以抵消其週期性敏感度以及相對偏弱的利差優勢。

日圓是例外

日圓是看多美元框架下的主要例外。日本政府退休金投資基金（GPIF）投資組合可能出現的再平衡，或將帶來可觀的日圓買盤，而日本央行加速的政策正常化也增添了日圓的戰術吸引力。

不過，摩根大通維持美元兌日圓的基本預測區間在155至165，主張若要持續跌破此區間，需要美國經濟明顯惡化，或美國當局明確干預以壓低美元。該行表示，日圓已迅速升值，使美元兌日圓處於深度超賣區域，且大部分看多頭寸已反映在價格中。

上一次日圓如此快速地兌美元升值是在2024年年中，當時升勢在150附近停滯後逆轉，原因是日本央行暫停升息週期、美國數據保持韌性——摩根大通暗示，若缺乏政策催化劑，此一模式可能重演。

報告最後告誡投資人，不要將貨幣貶值等同於美元崩跌。即使美元不貶值，黃金和大宗商品仍可因購買力侵蝕而上漲；而美元本身則受惠於高實質殖利率、寬闊的利差優勢以及並未被高估的估值。對於押注通膨與貨幣侵蝕的投資人而言，正確的交易是做多美元兌克朗、紐元和加幣——而非直接放空美元。