Strategy 的 660 億美元比特幣機器依賴資本市場，報告指出

Strategy 持有的 667 億美元比特幣部位，其最大風險並非來自價格崩跌，而是失去資本市場的融資管道，Regime Intelligence 報告指出。

Regime Intelligence 報告作者 Sherif Saad 表示：「依我之見，MSTR 的主要挑戰在於維持飛輪運轉，以支應每年的債務及優先股相關費用。」

該公司持有的 840,447 枚比特幣背後，背負約 220 億美元的債務及優先股債權，無論比特幣價格如何，每年都需支付約 17.6 億美元的優先股股息與利息。Regime Intelligence 的壓力測試發現，比特幣需下跌約 96%，Strategy 的持倉與儲備才會無法覆蓋其可轉換債券。目前現金儲備約可覆蓋年化費用的 2.6 倍。

若融資條件惡化，Strategy 的囤幣策略可能逆轉，迫使公司更依賴儲備及出售比特幣來履行義務。Saad 表示：「在比特幣長期下跌期間，如果 MSTR 股價與 mNAV 同時下滑，問題會變得更加嚴重」，並補充道，屆時籌資將「逐漸變得更加困難或昂貴」。

根據 BitcoinTreasuries.NET 的數據，隨著比特幣近期回升，Strategy 的持倉現值已達 667 億美元，高於其 633.6 億美元的成本基礎。該報告挑戰了市場普遍認為 Strategy 最大弱點在於比特幣驅動的流動性事件的觀點：其債務運作方式並不像傳統的比特幣抵押保證金融資，沒有與比特幣掛鉤的追繳保證金機制會在價格下跌時強制平倉。

Michael Saylor 的平衡之術

市場擔憂的焦點多在於 Strategy 是否會動用其比特幣庫存，尤其執行董事長 Michael Saylor 多年來一直倡導「永不賣出」的策略。自 5 月以來，該公司已四次出售比特幣，包括近期出售的 1,690 枚比特幣，所得款項用於支付優先股股息、股票回購及擴充其日益成長的美元儲備。

儘管有這些出售，執行長 Phong Le 提醒投資人，該公司今年累積的比特幣數量「約為」已出售數量的「25 倍」。他本月稍早告訴 CNBC，Strategy 計劃今年稍後恢復購買比特幣。

Saad 表示，投資人應關注 Strategy 的優先股價格及現金儲備，作為融資健康狀況的關鍵指標。約 84 萬枚比特幣集中在單一企業國庫中，也對更廣泛的市場構成系統性風險：若 Strategy 的融資管道收緊，買盤減少或被迫拋售可能對比特幣價格產生連鎖效應，因為該公司的持倉規模相對於每日交易量而言極為龐大。

本文僅供參考，不構成投資建議。