AI芯片折旧数学难题威胁英伟达1190亿美元承诺

超大规模云厂商将GPU的折旧期限设定为五到六年。如果缩短两年，支撑英伟达1190亿美元供应承诺的数学公式就将崩塌。

CNBC《收盘加时》节目的一位嘉宾将AI芯片的多头逻辑描述为一种期限错配：超大规模云厂商发行10年期债券，购买的资产却可能在五年内折旧完毕。这是一种"Michael Burry式看空观点"，威胁到英伟达在最新10-Q文件中披露的1190亿美元供应承诺。

"如果你发行的是10年期债券，而资产的折旧期限只有五年，那该怎么办？"这位嘉宾说道。他认为，AI存储硬件产业链的交易定价仍在假设"别无选择"。

英伟达2027财年第一季度营收达816.1亿美元，同比增长85.2%，其中数据中心业务贡献了752.5亿美元。该股往绩市盈率为31倍，远期市盈率为23倍——这些估值倍数均建立在超大规模云厂商资本支出持续旺盛的前提之上。超威半导体（AMD）年初至今上涨171.25%，往绩市盈率高达192倍；英特尔（Intel）上涨278.4%，尽管最新季度GAAP净亏损达37.3亿美元，其远期市盈率仍高达152倍。

Polymarket交易员认为英伟达在7月底前收于200美元以上的概率仅为49.5%，而该平台在195个已结算市场中针对英伟达的预测准确率达74.4%。Burry式批判只需要折旧期限偏差几年，投资者目前所支付的盈利预期就必须用全新的数据重新计算。

循环性问题

AI硬件多头逻辑所依赖的产业链，越来越呈现出"自己购买自己产出"的特征。英伟达在1190亿美元供应承诺的同时，还披露了300亿美元的多年期云服务承诺。在Reddit上，一篇题为"AMD literally funding a startup with $350M just so they can buy AMD chips"的帖子收获超过1600个点赞，反映出市场对AI芯片生态中循环融资问题的担忧日益加剧。

作为三大GPU设计厂商共同的制造支柱，台积电5月合并营收达4169.8亿新台币，同比增长30.1%。首席执行官魏哲家给出的全年营收增长指引超过30%。然而，该股在6月23日因估值和资本支出担忧下跌5.08%，在美国、日本和德国等地的海外工厂扩张也构成了结构性利润率压力。

终端消费者预警

最终为这场算力建设买单的终端用户，已显现疲软迹象。耐克2027财年第一季度营收同比下降1.1%，大中华区按报告汇率计算下降12%，按固定汇率计算下降17%。Lululemon也指出北美市场疲软，CNBC嘉宾认为这一趋势可能具有结构性特征。5月职位空缺数为759万，高于预期的730万，劳动力市场尚未明显承压。但AI并未显著减少企业员工人数，这意味着支撑1190亿美元供应承诺的生产力回报仍停留在假设层面。

DeepSeek等更便宜、"足够好用"的模型则从需求端发起冲击。如果推理效率提升到足以让每单位智能所需的GPU数量显著减少，那么训练端的资本支出承诺就会显得过高。前沿模型公司OpenAI在1月与Cerebras达成协议，在其推理栈中使用后者的SRAM芯片。据The Information报道，工程师们已看到推理成本下降。Cerebras股价周一上涨19%，周二再涨2%。

以23倍远期市盈率交易的英伟达股票，已将超大规模云厂商的无间断支出完全定价。如果GPU折旧期限哪怕缩短两年，买家——亚马逊、微软、谷歌、Meta——的运营利润将承压，而资本支出的缺口将进一步扩大。这条一直以"别无选择"逻辑进行交易的产业链，或许会发现选择其实存在。

本文仅供信息参考，不构成投资建议。