美联储缩表困境：2万亿赤字或引爆50基点收益率飙升

美联储缩减资产负债表的努力，与2万亿美元的年赤字及外国对美国债务需求减弱形成冲突，可能推高长期收益率。

美国企业研究所学者德斯蒙德·拉赫曼表示，在当前10年期美债收益率自伊朗战争爆发以来已攀升50个基点至4.5%的情况下，美联储缩减其7.5万亿美元资产负债表的行动，势必给长期利率带来上行压力。

"今天任何缩减资产负债表规模的尝试，都必然会给长期利率带来上行压力，"拉赫曼在周二发表于《华尔街日报》的专栏中写道，以此回应前财政部官员大卫·马尔帕斯的观点——即缩表是一个值得追求的货币政策目标。

这一警告发布之际，30年期美债收益率在阵亡将士纪念日前一度触及5.2%，创19年来新高；10年期收益率升至4.7%，为2007年年中以来未见水平。据负责任联邦预算委员会估算，未来12个月联邦政府需借入约10万亿美元——其中7.5万亿美元用于到期债务再融资，2万亿美元用于弥补预算缺口。拉赫曼指出，作为美国国债传统需求来源的外国投资者，其购买意愿正在减弱。

目前利息支出已接近每年1万亿美元，超过医保支出，相当于社保支出的三分之二。即使仅比国会预算办公室基线预测高出50个基点，到2036年年度持有成本也将推高至2.5万亿美元，吞噬联邦全部收入的30%。据CRFB估算，每户家庭的利息成本将从去年的7900美元飙升至1.7万美元。

新美联储主席的钢丝绳

新任美联储主席凯文·沃什公开倾向于通过减持央行持有的国债来收紧货币政策，这一策略涉及向公众出售部分投资组合。该做法旨在将数万亿美元的储备转化为储蓄，从而抑制总需求，应对经济学家所称的"过多美元追逐过少商品"问题。

然而，时间节点极其危险。目前未偿国债的平均利率仅为3.23%，反映了新冠危机期间及之后数年的超低成本借贷——当时短期国债收益率低至0.2%。如今，这些短期工具的收益率已达3.7%，增长了18倍。随着美国对到期债券进行再融资（30年期债券以5.2%滚续、10年期以4.7%滚续），这一动态与2008年引发次贷危机的" teaser利率"按揭重置如出一辙：借贷狂潮期间发行的低利率债务，正在以难以承受的水平重新定价。

美联储上一次大规模量化紧缩是在2022-2023年，当时其资产负债表缩减了约1.4万亿美元。那一时期恰逢2023年3月的区域性银行业危机——硅谷银行因利率上升侵蚀其债券投资组合价值而倒闭。当前环境面临类似风险：更高的长期收益率将进一步压低债券价格，可能引发银行及其他杠杆持有美债的机构出现损失。

财政主导地位回归

更深层的问题是经济学家所说的"财政主导"——即货币政策屈从于政府借贷需求。据CRFB数据，在联邦预算赤字预计每年约2万亿美元、国家债务超过39万亿美元的背景下，美国在利率问题上已毫无容错空间。

沃什可以上调联邦基金利率，或释放不降息的信号以抑制信贷需求。他可以从美联储投资组合中出售债券以直接调控总需求。但他无法控制超额需求的主要驱动因素：失控的联邦支出。正如CRFB在其分析中所指出的："实现这些目标的最佳途径是削减赤字，这可以通过减少短期通胀压力，帮助美联储降低利率。"

CRFB警告称，若收益率维持在阵亡将士纪念日前的高位或进一步攀升，可能"引发一场财政危机"。定于6月中旬召开的下一次美联储会议，将成为首个正式考验：沃什的缩表策略能否与2万亿美元赤字的财政现实以及日益要求为向全球最大债务国放贷而获得风险补偿的债券市场共存。

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