存储芯片板块面临三季报三重考验，摩根大通指出长期协议承诺高达千亿美元

存储芯片板块本周进入Q2财报季，摩根大通提出三项验证指标——长期协议执行情况、云资本开支分配以及供应端约束——将决定当前AI驱动上行周期究竟是结构性转变还是周期性见顶。

摩根大通在6月24日的一份报告中维持对存储半导体的"延长上行周期"观点，认为近期板块内股价波动——美光科技、三星电子和SK海力士在过去三个月内股价上涨44%至184%——主要是由市场情绪和头寸调整驱动，而非基本面恶化。该行称市场正进入一个高度集中的财报与业绩指引验证窗口。

"大规模的长期协议公告自5月以来有所放缓，但这并非趋势逆转——这反映谈判正进入一个更复杂的阶段。"报告称。摩根大通预计真正的签署窗口将集中在2026年下半年，美国超大规模云服务商为主要对手方，可能触发该板块新一轮估值重定价周期。

第一个验证点围绕长期供应协议展开，摩根大通称这是当前存储周期中最重要的结构性变量。美光已签署16份战略客户协议，覆盖其约20%的DRAM产量和三分之一的NAND产能，累计最低价格收入约为1000亿美元，客户预付款和承诺费达220亿美元。这些协议包含照付不议条款、定价下限和上限，期限为五年至2030年。摩根大通特别指出美光与Anthropic的战略合作——涵盖HBM、DRAM和SSD供应，同时涉及股权与融资安排——标志着从纯供应合约向"产能加资本"协作的"样本级突破"。

第二个验证点是云服务商资本开支的结构性转变。AI存储占云服务商资本开支的比重已从2022年的不到20%升至2026年预计的52%，摩根大通预计到2027年可能超过70%。这意味着存储器正从AI基础设施中的支撑性组件演变为计算扩张的硬约束。不过，该行指出，市场对AI存储如此高比例的配置是否可持续的分歧正在扩大，特别是AI商业化回报尚未得到验证。本财报季中云服务商的资本开支指引将是决定短期波动的关键变量。

第三个验证点涉及供应端约束，摩根大通认为这一点往往被低估。尽管SK海力士正将DRAM月产能扩大至约63万片晶圆（年底前），三星也在推进前沿晶圆厂建设，但绿色能源产能建设周期长达两年至两年半，导致供应弹性存在结构性滞后。更重要的是，HBM更高附加值及复杂封装正在重塑"比特产出效率"——随着HBM在总产出中占比上升，即使晶圆投片量增加，总比特供应增长依然受到抑制。这一动态使行业维持在相对低供应增长的状态，从而支撑整个存储器产品线的定价能力。

对投资者而言，这三项验证指标具有非对称影响。如果长期协议执行加速、云服务商资本开支维持或上升、且供应端约束持续存在，那么美光当前10倍远期市盈率——这一历史上往往预示周期见顶的估值倍数——可能证明是结构性折价而非周期性陷阱。反之，若云服务商资本开支指引令人失望或长期协议签署出现延迟，可能加剧一个已经计入大幅上行预期的板块的短期波动。美光将于本周公布第三财季业绩，市场将关注HBM4营收路径、资本开支指引以及战略客户协议转化进度，这将是摩根大通分析框架的首次实时检验。

本文仅供参考，不构成投资建议。